资产证券化（Asset-backed Securities, ABS），是指将缺乏即期流动性，但具有可预期的、稳定的未来现金收入流的资产进行组合和信用增级，并依托该资产（或资产组合）的未来现金流在金融市场上发行可以流动的有价证券的结构性融资活动。

  资产证券化主要有三大类：不动产抵押贷款支持证券化（MBS）、个人住房抵押贷款证券化（RMBS）、商业地产抵押贷款证券化（CMBS）。

  其中CMBS是以商业房地产（商场、写字楼、酒店、会议中心等）的抵押贷款组合构建底层资产，以地产未来收入作为还本付息来源发行ABS。由于CMBS以商业房地产抵押贷款为基础资产，而用于证券化的商业房地产还款来源是商业房地产的租金收入和运营收入，因此商业房地产现金流是分析重点。

  本文主要讨论酒店类CMBS现金流分析在实际操作的流程中各阶段可能遇到和必须要格外注意的问题。

  在资料收集阶段，除了收集正常需要的评估资料，如酒店介绍、产权证、酒店的建安成本及装修成本等资料外，酒店类物业现金流分析评估还要重点关注的以下几项资料：

  1、检查酒店财务报表数据，确认酒店报表是否为独立报表，若仅有非独立报表，技术人员需要对酒店历史的收入、成本进行剥离。

  2、了解酒店可供出租的酒店房间数量和类型，收集历史不同房间类型的平均房价、入住率及各功能分区的收入，如餐饮、会议、健身房等，同时关注房价内涵，是否含税，是否含早餐等。收集到准确的酒店历史数据，有利于技术人员更好的了解酒店实际经营情况，使预测数据更加准确可信。

  3、收集保险费用历史数据、相关保险合同、保险费率，着重关注保险合同中险种和保额。

  4、收集城市经济社会发展背景资料、区域发展规划，酒店行业景气水平等资料。

  1、了解酒店内可出租商铺情况（数量、用途）、历史收入数据、租赁情况（租户、租金及未来变动可能性）。

  2、了解酒店经营是否具有较强的季节性，由于在现金流分析中一般按照季度预测现金流，如果企业仅仅提供年度审计报告，难以发现酒店经营的季节性变化，因此在访谈阶段需要关注此项，以便对现金流预测做季度性差异处理。

  3、了解询问酒店近期是否有大修计划，企业历史年度计提及使用酒店资本重置金情况，计提金额能否满足未来酒店资产更新、改造计划等。该问题涉及现金流分析中资本重置费（资本重置费是指用于预测对象定期改造与更新、主要设施设备保修期满后的维修和更新、改造的资金）的分析预测，这往往需要结合酒店实际情况作出预测和考虑。

  4、了解目前酒店管理模式（自营或外包）、外包的管理模式（方式及管理费率、支付方式）、总公司管理费用的计提方式、未来发生变动的可能性、管理协议到期后的处理方式。该部分内容便于我们判断酒店未来的现金流出中是否对需要对相关数据作出处理。

  财务资料作为现金流分析*重要和关键的数据，技术人员应该对酒店财务原始数据需要进行进一步分析和处理。

  1、分析酒店经营收入及成本构成，对原始数据做进一步分析、处理。如：酒店各类收入的占比情况，经营成本、销售费用、管理费用、税金构成及内涵。

  2、分析酒店经营收入及成本历史异常变化，以便对未来预测中剔除偶然因素。例如：2020年受新冠疫情影响，酒店收入及成本发生巨大变化，那么对未来现金流预测中是否考虑新冠疫情影响及如何影响需要结合实际情况做进一步分析等。总之，技术人需要通过分析酒店经营收入及成本历史异常是否为偶然因素导致，以便后续现金流预测中对是否会再发生此类情况做出合理假设。

  3、分析酒店税金，了解酒店税种，税收是否享受优惠、未来继续享受优惠的可能性等。

  4、了解当地酒店行业营收水平并结合历史数据对酒店现金流重要参数做出分析预测。如：通过对历史房价、增长率、入住率的分析同时结合所在地区行业水平综合确定预测起始日的房价及增长率等。

  由于酒店类CMBS现金流预测分析结果会经过内外部多道审核且监督管理的机构也会对评估结果提出疑虑需要解答，因此在对所有预测数据的确定和处理过程中应当有合理的依据和充足的理由。实操过程中往往会遇到初步预测结果难以达到客户预期的问题，这就要求技术人员能够和客户有效沟通，找到充足的数据支撑，共同寻找处理问题的方法、方案，做到预测结果既能达到预期又要有理有据。

  本文仅探讨了酒店类CMBS现金流分析在实操过程可能遇到的问题及需要注意的几点，限于个人经验难免有不足及错漏之处。资产证券化项目评估是一个复杂的系统工程，现金流分析仅仅是实操中的一部分内容，技术人员在项目操作的流程中应关注项目整体工作程序、技术方面的要求、风险要点等。资产证券化业务作为一种法定业务，要求技术人员作业流程严格遵守房地产估价规范及相关专项要求，对项目评估整体出发点应该是站在保护公众利益的角度。

  保证评估质量，保护投资者及相关当事人合法权益，提供专业的服务，是我们世联团队永远的追求。